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国盛宏观:三季度GDP增速为何低于预期?

发布时间:2020-10-20 08:18:41 来源: 作者:
事件:2020年三季度GDP同比4.9%(前值3.2%,预期5.2%),前三季度累计增长0.7%(上半年-1.6%);9月工业增加值同

  事件:2020年三季度GDP同比4.9%(前值3.2%,预期5.2%),前三季度累计增长0.7%(上半年-1.6%);9月工业增加值同比6.9%(前值5.6%);1-9月固定资产投资同比0.8%(前值-0.3%),其中:房地产投资同比5.6%(前值4.6%),基建投资2.4%(前值2.0),制造业投资同比-6.5%(前值-8.1%);9月社零同比3.3%(前值0.5%)。

  核心观点:四季度GDP增速大概率继续回升,密切跟踪地产、消费、就业和“十四五”规划。

  1、三季度经济继续回升,为何GDP增速略低于预期?Q3实际GDP当季增速4.9%,略低于市场预期的5.2%。一方面,三季度经济继续回升,主支撑有三:1)出口持续超预期;2)地产维持高景气;3)服务业加速修复。另一方面,三季度GDP增速略低于预期,原因可能也有三:1)服务业实际恢复程度可能略低于预期;2)建筑业增幅可能略低于预期;3)统计局GDP核算的生产法和基于需求端的支出法之间存在偏差。随着疫情影响减退,Q4经济将保持回升态势;在基数效应影响下,2021Q1多数经济指标的同比增速将出现跳升,Q2开始同比增速将逐渐降低,2021年全年GDP增速将显著提升。

  2、生产端:工业生产高位上行,服务业修复小幅加速。三季度工业生产高位上行,需求回暖推动生产端突破前期瓶颈。9月工业增加值增速升至6.9%,大幅好于预期,主因应是内外需求强劲,此外工作日同比增多、季末跳升等因素也可能发挥作用。其中制造业、内需相关行业升幅较大,汽车、电气设备制造维持高位。预计Q4生产端将维持高位,2021年也将继续反弹。

  3、消费端:复苏斜率提升,疫情压制减轻。三季度消费端持续修复,9月消费增速高于预期,复苏斜率有所提升。其中汽车维持高增,必选消费、石油制品、家具建材回升较多;餐饮消费延续反弹,疫情压制明显减轻。在基数效应和经济复苏支持下,预计Q42021年消费仍将保持回升态势,但考虑到疫情约束仍存,2021年消费在去除基数效应后可能仍偏弱。

  4、就业端:持续好转,结构性压力仍大。三季度调查失业率维持震荡回落态势,但大学生等重点群体的结构性就业压力仍大,9月全国20-24岁大专及以上人员(主要为新毕业大学生)调查失业率比8月下降2.4个点,比去年同期仍高4个点。

  5、投资端:地产景气出现回落迹象,制造业延续反弹,基建再度低于预期

  >房地产销售高位回落,开发放缓,投资维持高位。三季度地产销售、投资均较上半年大幅回升。但9月当月地产销售增速高位回落,开发环节全面放缓,新开工施工均转跌。地产投资增速维持高位,可能受到土地购置费上行的支撑。考虑到7月份以来地产政策和货币环境持续收紧,结合本月地产景气已出现放缓迹象,预计Q42021年地产景气度可能趋于回落。

  >制造业投资延续反弹,有超预期上涨的可能。三季度制造业投资延续修复,但累计跌幅仍大。9月制造业投资当月增速小幅回落至3%,主因上月的低基数恢复正常。其中内需相关的食品加工、汽车制造和疫情相关的医药、纺服增速提升较多。预计制造业投资将随经济复苏延续修复态势,且在库存周期趋于回升,出口保持高增、疫情影响减退等支持下,有超预期上涨的可能。

  >基建投资再度低于预期,受制于到位资金和地方政府积极性。三季度基建投资当月增速一路下滑,9月基建投资当月同比跌至4.8%,再度低于预期,除了7月南方洪水扰乱节奏,主因可能是棚改债、补充中小银行资本金等的分流效应,也应和地方政府积极性相关。随着经济继续回暖,Q42021年基建投资发力的必要性可能会下降,新基建将继续成为主方向。

  6、维持前期观点,四季度资产价格面临的宏观情形是:经济复苏向上但斜率受制约(利好盈利修复)+宽松未转向但流动性边际收紧(推动利率上行)+通缩但PPI触底上行(基建地产链的周期品价格)+改革提速但更注重资本市场健康运行(提振市场风险偏好);受制于就业端结构性压力仍大、外部环境不确定性仍大等不确定因素,我们认为政策最宽松的时候已过、但并未实质转向,当前仍是“经济上、政策稳”,短期可跟踪10月底五中全会和“十四五”规划。

  风险提示:疫情演化超预期,外部环境恶化超预期,政策力度不及预期。

  正文如下:

  三季度GDP继续回升,为何略低于预期?

  前三季度GDP累计增速转正,Q3当季增速小幅低于市场预期。2020年前三季度GDP实际累计增速0.7%,较上半年的-1.6%回升了2.3个百分点,累计增速转正反映前期疫情冲击造成的生产损失已基本得到弥补。三季度GDP实际当季增速4.9%,略低于市场预期的5.2%,较Q23.2%反弹1.7个百分点,但仍低于去年同期6%的水平。

  三大产业累计增速全部回正,三产修复快于二产。Q3第二产业增加值当季增速从Q24.7%回升1.3百分点至6.0%,累计增速反弹至0.9%第三产业增加值当季增速从Q21.9%回升2.4个百分点至4.3%,累计增速反弹至0.4%Q3第三产业增速升幅最大,主因我国疫情持续受控,居民信心恢复,线下消费、服务消费加速回暖。

  

三季度GDP增速为何低于预期?【国盛宏观熊园团队】

  三季度GDP增速继续回升,其主要支撑因素有三:

  1)出口持续超预期。Q2以来我国出口连续5个月超预期,增速不断抬升,其前期主因防疫物资拉动,后期主因欧美迅速解封带来的外需回暖,以及我国工业生产迅速恢复形成的相对优势。同时由于大宗商品价格下跌,前期内需较弱等因素,进口增速持续低位徘徊。进出口两方面造成Q2以来净出口持续反弹,贸易差额累计增速由Q1-81.9%回升至9月末的10.8%,已经接近近年来平均水平。在全球经济复苏、欧美疫情再反弹和低基数的支持下,2021年出口增速大概率进一步走高。(具体请参考前期报告《年底前出口有望保持高位,明年呢?》)

  

三季度GDP增速为何低于预期?【国盛宏观熊园团队】

  2)地产维持高景气。疫情发生后我国货币政策转向宽松,多地出台地产支持政策,推动商品房销售3月后大幅反弹,地产投资也随之回升,Q3货币政策和地产政策虽然均趋于收紧,但地产市场仍然维持较高景气。从当月增速看,8月地产销售当月增速创2017年下半年以来新高,地产投资也已超去年水平。从累计增速看,地产销售和投资的绝对规模也已接近去年水平,疫情造成的冲击已经基本恢复。

  

三季度GDP增速为何低于预期?【国盛宏观熊园团队】

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